Fokus på förvärvet

Efter det transformativa förvärvet av HMY har bolaget intagit tronen i Europa. Trots pressat kassaflöde och hög skuld ser vi en intressant potential om kassakonverteringen förbättras och synergierna realiseras.

Introduktion

ITAB är ett svenskt bolag med global räckvidd som utvecklar och säljer butiksinredning samt tillhörande tekniska lösningar för detaljhandeln. Produktportföljen är bred och omfattar allt från kassadiskar till säkerhetsgrindar och avancerade belysningssystem. Bolaget innehar en marknadsledande position inom sin nisch i Europa, en ställning som cementerades genom det transformativa förvärvet av franska HMY som slutfördes under 2025, mer om det senare.

ITAB genomgår just nu ett VD-skifte. Andréas Elgaard lämnade bolaget den 6 januari efter sex år på posten, en period som präglades av en större transformation och förvärvet av HMY. Under övergångsperioden fungerar Glauco Frascaroli som interim-VD för att driva integrationsarbetet vidare.

Den 1 maj tillträder Björn Borgman som ny ordinarie VD och koncernchef. Borgman kommer senast från en liknande roll på HL Display. Hans uppgift blir att använda sin erfarenhet av värdekedjor och tillväxtresor för att realisera de synergier som köpet av HMY förväntas ge.

De tre största ägarna i ITAB är Pomona-gruppen, WQZ Investments, och Petter Fägersten. Pomona-gruppen som är största ägare i ITAB är ett svenskt familjeägt investmentbolag kontrollerat av familjen Rapp. De är en långsiktig huvudägare och ankarinvesterare i ITAB med ett innehav på cirka 15,5 %. Familjens frontfigur, Fredrik Rapp, sitter i ITAB:s styrelse. De deltog bland annat i den riktade nyemissionen ITAB gjorde i samband med förvärvet av HMY.

Lyckat förvärv?

I slutet av 2024 annonserades förvärvet av ITAB:s största konkurrent i Europa, HMY. Köpeskillingen uppgick till cirka 3,6 Mdkr SEK, vilket baserat på 2023 års siffror värderade HMY till 6,4x justerad EBITDA. Motivet till förvärvet var främst att växa och ta marknadsandelar, men även att realisera synergier, som bolaget uppskattar kunna uppgå till 330 mkr per år. Affären är transformativ och näst intill dubblerade koncernens omsättning.

Även om förvärvet slutfördes för ett år sedan pågår integrationsarbetet fortfarande, med målet att fullt ut dra nytta av synergierna mot slutet av 2027. I rapporten för tredje kvartalet 2025 kommunicerades att integrationen löper enligt plan, men att engångskostnader väntas fortsätta in i 2026. Genom förvärvet är ITAB nu den största aktören i Europa med stärkt närvaro i bland annat Sydamerika och Mellanöstern. Affären finansierades genom nyemission och skuld, vilket spädde ut aktieägarna med cirka 15 % och medförde en skuldsättning på 4,2x nettoskuld/EBITDA.

Teknikförvärv

Ett mindre men strategiskt intressant förvärv under 2025 var bolaget Signatrix, verksamma inom AI-utveckling för videoanalys och butiksautomation. Även om bolaget endast har 20 anställda och inte förändrar koncernens storlek, signalerar affären ITAB:s fokus på teknologin kring butiksinredningen. Syftet är att erbjuda teknisk nytta, såsom att kartlägga kundvanor och optimera försäljningen i butik.

Estimat och värdering

ITAB har i snitt värderats kring 12x EV/EBIT de senaste tio åren, vilket vi tycker varit något högt. Blickar vi dock ut något år handlas aktien däremot betydligt mer attraktivt på våra estimat för 2027, förutsatt att integrationen av HMY fortskrider enligt plan.

Då ITAB inte verkar i en tillväxtbransch ser vi en årlig tillväxt om 4 % som rimlig. Det finns dock potential för ytterligare tillväxt genom stora investeringsbehov hos butiker i Europa och framtida förvärv när HMY-integrationen slutförs under 2027 och skulden mattats av. Den generellt lägre tillväxttakten i branschen tar vi höjd för i våra estimat, men kan ändå anses som något konservativa jämfört med de finansiella mål bolaget har samt historiken. I deras finansiella mål avser de ha en försäljningstillväxt på 4-8%, där de historiskt legat i den övre delen av spannet.

Kass konvertering

ITAB har som mål att kassakonverteringen ska ligga på minst 80 %. Historiskt har målet nåtts, men de senaste kvartalen har siffran sjunkit till cirka 40 %. Skulle detta fortsätta kan det innebära problem med både integrationen och skuldsättningen. Den lägre konverteringen härleds främst till kraftigt ökade kundfordringar, som stigit från 1,2 Mdr SEK i Q3 2024 till nästan 3,5 Mdr SEK i Q3 2025. Vår bedömning är att detta är en tillfällig svacka ITAB befinner sig i på grund av de stora investeringar butiker runt om i Europa genomgår just nu, men skulle kassakonverteringen fortsatt vara på dessa låga nivåer kan det vara anledning att släppa aktien.

Det finns inga uppenbara börsnoterade konkurrenter, men relevanta paralleller kan dras till Pricer, Fagerhult och franska Vusion. Rent optiskt kan ITAB framstå som dyrt jämfört med Pricer och Vusion, men det är viktigt att minnas att marknaden för elektroniska prisetiketter (ESL) präglas av stor osäkerhet där exempelvis Pricer haft betydande utmaningar de senaste åren.

Inte en riskfri aktie

Aktiens framtid hänger helt på integrationen av HMY och ifall det går enligt plan eller inte. De främsta faktorer vi vill lyfta upp som risker att hålla koll på som investerare i ITAB är följande:

Hög skuldsättning: med en skuldsättning på 4,2x nettoskuld/EBITDA (ex leasing) har bolaget väldigt litet utrymme för misstag, där eventuella snedsteg kan leda till nyemission i värsta fall.
Fortsatt låg kassakonvertering: den avtagande kassakonverteringen är oroväckande, skulle detta fortsätta kan det leda till en dominoeffekt där skuldrisken förstärks.

Historiskt har ITAB genomfört förvärv löpande och kunnat integrera dessa relativt smärtfritt, exempelvis förvärvet av La Fortezza 2016 som initialt kunde etablera ITAB på den sydeuropeiska marknaden. Vilket vi ser som ett lyckat förvärv. Det som gör att HMY sticker ut är dock storleken där La Fortezza ökade omsättningen med ungefär 30%, men HMY 100%.

Slutsats

ITAB befinner sig i en intressant fas där diskrepansen mellan möjligheterna och riskerna gått isär sedan HMY-förvärvet. Hög skuldsättning i kombination med oroligheter kring integrationen har gjort att vissa typer av investerare flytt aktien medan andra lockas till den unika situationen bolaget befinner sig i just nu.

Vi ser en stor potential i aktien, förutsatt att integrationen går enligt plan. En värdering på 10x EV/EBIT anser vi vara motiverat med tanke på den goda historik bolaget har samt de stora möjligheterna som kan utvinnas vid lyckad integration av HMY. Det ger aktien en uppsida på drygt 50% för 2027 års estimat, vilket vi anser vara värt rekommendationen KÖP.

10 Februari kommer ITAB med sin bokslutskomuniké, för den investeraren som är intresserad av aktien gäller det att man håller koll på riskerna vi nämnt, att kassakonverteringen inte fortsatt dalar, utan att den planar ut eller helst rör sig närmare det bolaget har som mål. Samt att skuldsättningen i relation till EBITDA rör sig mot mer hälsosamma nivåer.

För den kommande rapporten penslar vi in en tillväxt på 100%, där den absoluta majoriteten givetvis kommer från HMY, samt en marginal som rör sig tillbaka mot ITABs tidigare mer normala nivåer, detta förutsätter att integrationen av HMY går enligt plan.